증권가서 불붙은 '한진칼 적정주가'논란

 

#한국경제 2019년 6월 14일 금요일 A21면 증권

 

[0]용어

1.적대적 M&A

M&A 관련 주체가 상호 합의와 정해진 절차에 따라 기업 인수 혹은 합병을 추진하는 경우를 우호적 M&A라 한다면, 어느 한편이 상대 기업의 의사에 반하여 강제적으로 경영권을 탈취하고자 하는 경우를 적대적 M&A라고 한다.

우호적 M&A는 협상을 통해 진행되므로 그 진행 과정이 공개되는 반면, 적대적 M&A에서는 매수자가 대상기업의 경영권을 완전히 장악한 뒤에야 전면에 등장하기 때문에 적대적 M&A 여부는 사후적으로 혹은 M&A가 시도되면서 표면화된다. 적대적 M&A 경우 경영권을 탈취하려는 측과 이를 방어하려는 측 사이에 필사적인 전쟁을 벌이게 되면 양자가 동시에 막대한 손실을 입어 공멸할 수 있다.

 

2.주가순자산비율[ Price Book Value Ratio , 株價純資産比率 ]

영문(Price Book Value Ratio; 주가순자산비율) 머리글자를 따서 흔히 PBR이라고 한다. 주가를 주당순자산가치(BPS)로 나눈 값(PBR=주가/주당순자산가치)으로, 1주당 순자산(net property; 부채를 제외한 자산, 즉 자본금＋자본잉여금＋이익잉여금)에 비해 주가가 어느 정도인지를 알아볼 수 있다.

기업의 주가가 주당순자산가치보다 높으면 주가순자산비율, 즉 PBR은 1 이상, 주당순자산가치가 주가보다 높으면 1 이하가 된다. PBR이 1 이상인 기업은 증권시장에서 고평가되었다고 할 수 있어 주가가 상승할 가능성이 크지 않지만, 1 이하인 기업은 저평가되었다고 볼 수 있어 주가가 상승할 가능성이 높은 큰 편이다.

예를 들어 현재 거래되는 어느 기업의 주가가 1만 원이고, 주당순자산가치가 2만 원이라면 PBR은 0.5이다. 만약 증권시장에서 거래되는 기업의 총주식이 1주라고 하면 1만 원으로 거래되는 주식 전체를 사서 기업의 주인이 된 뒤 기업을 청산할 경우 최소 2만 원을 받을 수 있다는 의미이다.

이런 이유로 PBR은 주식투자의 기초지표 중 하나로 사용된다. 하지만 PBR이 낮다고 해서 무조건 투자가치가 있다고 할 수는 없는데, PBR은 지난 분기의 데이터를 기준으로 하므로 현시점에서의 시황을 반영하기 어렵고, 매출채권이나 미수금, 현금화가 어려운 자산들로 인해 왜곡될 수 있기 때문이다.

 

3.감각상각비 [ 減價償却費 , depreciation cost ]

시간이 지남에 따라 공장이나 기계설비와 같은 고정자산은 노후화로 인해 물리적, 경제적 가치가 하락하게 된다. 이때 발생하는 고정자산에서 감소되는 가치를 비용으로 그 이용액에 해당 연도에 부담시키는 회계상의 처리나 절차를 감가상각이라 한다. 감가상각에 의해 계산된 비용으로 특정 연도의 비용이 되는 고정자산의 가치가 감소되는 금액을 감가상각비라 한다.

즉, 감가상각비는 고정자산 취득에 투입된 자본을 그 내용 동안 매년 나누어 비용으로 회수하는 것을 말하는 것으로, 정확하고 합리적인 기간 손익 계산을 위해 활용한다. 감가상각비는 감가상각의 형태에 따라 달라지지만 고정자산의 가치에 대한 비용을 여러 방법으로 각 연도에 적정 배분, 그 손익에 대응시켜서 손익계산을 가능하게 하는 것이라 할 수 있다.

 

 

[1]기사내용 

한진칼 주가가 4만원을 넘은 뒤 상승폭이 급격히 둔화되고 있다. 밸류에이션(실적 대비 주가 수준)이 한 번도 도달하지 못한 영역에 이르면서 부담이 커졌기 때문이다. 상당수 애널리스트는 한진칼 주가가 꼭지를 찍었다고 보고 투자의견을 낮추고 있다. 반면 펀드를 운용하는 운용업계일각에서ㄴ 한진칼이 더 오를 수 있다는 의견이 나오고 있다. 한진칼이 인수합병(M&A)시장에 나온 것으로 간주해 경영권 프리미엄 가치를 기준으로 적정 주가를 평가해야 한다는 시각이다.

 

-사상 최고 수준으로 오른 주가

13일 유가증권시장에서 한진칼은 500원 내린 4만450원에 마감했다. 행동주의 펀드인 KCGI가 장내에서 한진칼 주식을 사들이면서 지난 달 24일 사상 최고치인 4만 6400원을 찍은 뒤12.82%미끄러져 내렸다. KCGI가 보유 지분율을 15.98%까지 늘렸지만 과거와 같은 폭발적인 주가 상승은 나타나지 않았다. 경영권 분쟁이 장기전으로 접어들면서 기대가 수그러들었다는 분석이다. 이상헌 하이투자증권 연구원은 이사선임 등을 통한 경영참여는 내년 3월 정기 주주총회에서나 시도해 볼수 있다며 눈에 보이는 성과 없이 기대만으로 조가가과거 평균이 더 오르긴 힘들다고 말했다. 

 한진칼 PBR(주가순자산비율 시가총액/자본총계)이1.6배 수준으로 오르면서 1.0배는 물론 최상단인 1.3배도 훌쩍 뛰어넘은 점도 부담이다. 유안타증권, 하이투자증권, 대신증권, 신영증권, KTB투자증권, IBK투자증권 등이 잇달아 매수에서 중립으로 투자의견을 낮췄다. 이한준 KTB투자증권 연구원은 자회사 순자산간치를 모두 반영한것 이상으로 한진칼 주가가 올랐다며 경영권 분쟁이 가열되면서 더 오를 순 있지만 판더멘털(기초체력) 대비 지나치게 올랐다고 지적했다. KCGI가 제시한 적정 주가도 4만890원으로 현 주가와 비슷한 수준이다.

 

-M&A잣대로 평가해야

운용업계에선 다른 시각이다. M&A 매물로 나온 아시아나 항공 몸값이 최대 2조원으로 거론되는 만큼 대한항공 가치도 이에 맞춰 재평가 해야 한다는 의견이다. 한 운용사 최고운용책임자CIO는 시장에서 대한한공이 결국 M&A매물로 나올 것이란 기대가 커지고 있다며 실적과 자산을 기준으로 한 잣대가 아니라 M&A관점에서 한진칼의 가치를 봐야한다고 말했다. 시장에선 항공업 진출을 노리는 기업이 KCGI가 보유한 한진칼 지분을 프리미엄을 주고 사가거나 상속세 부담으로 궁지에 몰린 한진칼 최대주주와 손잡고 지분을 늘리는 시나리오 등이 거론되고 있다. 투자은행 업계 관계자는 아시아나항공보다 대한항공을 노리는 기업들이 많다고 말헀다. 

 

대한항공과 진에어를 거느린 한진칼이 매물로 나온다면 주가가 5만원을 넘을 수도 있다는 전망이 나온다. 대한항공이 재무나 실적 측면에서 아시아나항공보다 탄탄하기 때문이다. 대한항공과 아시아나항공의 부채비율은 800%대로 비슷하지만, 대한한ㅇ공은 한 해 3조원에 가까운 현금창출력이 매력으로 꼽힌다. 대한항공은 지난해 매출 13조 203억원에 영업이익은 6403억원에 불과했지만 영업활동 현금흐름은 2조 7926억원에 달했다. 현금 유출이 없는 감각상각비가 영업비용으로 많이 반영된 탓이다. 아시아나 항공은 영업이익 282억원에 영업활동 현금흐름이 7170억원에 불과했다. 

 

 

 

[2]의견 및 질문 

재무지표 보는 방법을 모른다. 하지만 기사에 나와있는 지표를 보면 FSC 아시아나항공보다 대한항공의 재무가 훨씬 더 탄탄하다는 것을 알 수 있다. KCGI 매수로 주가가 올랐다고 한다. 결국 주주의 지분으로 회사의 주인이 결정된다고 하면 KCGI가 주식을 사드리 명분이 생기는 것 같다. 

 

KCGI가 지분 1위를 한다면 대한항공은 어떻게 변할까? 

항공업계에는 어떠한 영향을 미칠까?

그렇다면 , 항공을 이용하는 고객과 직원들에게는 어떤 영항을 미칠까?